2025年3月票据市场回顾与4月展望：政策暖风频吹，市场能否迎来“小阳春”？
一、市场整体表现：利率“先抑后扬”，月末强势反弹
1.利率走势：历史低位V型反转
3月上旬，受春节后信贷需求疲软影响，票据利率持续探底，6个月国股银票转贴利率一度跌至1.05%附近，创近三年新低。但中下旬政策托底信号增强，叠加季末银行信贷冲量需求激增，利率快速反弹，月末回升至1.4%-2.0%区间，全月呈现“V型”反转。
2.一级市场活跃度提升
3月票据承兑规模显著增长，新增再贷款再贴现额度5000亿元的政策刺激下，绿色票据和中小微企业票据发行量环比提升18%，商票占比进一步扩大至33%。
3.供需矛盾缓解
尽管政府债发行和地方专项债置换部分银行信贷，但季末银行通过票据“冲量”需求仍支撑市场，转贴现交易量环比增长12%，但全年累计交易量同比仍下降9.67%。
二、核心驱动因素：政策与资金面双重博弈
1.政策发力：结构性工具定向支持
3月5日国务院新增再贷款再贴现额度，重点支持绿色产业和中小微企业融资，推动票据一级市场供给放量。同时，央行通过14天逆回购和超额续作MLF净投放超8000亿元，缓解月末流动性压力。
2.资金面分层加剧
季末MPA考核与税期叠加，非银机构资金成本显著攀升，7天质押式回购利率（R007）月末跳涨至3.2%，导致票据转贴市场短期抛压增加，利率波动幅度扩大。
3.信贷需求分化
居民中长期贷款受房地产市场局部回暖支撑，但企业端科技贷款政策落地滞后，银行仍依赖票据填补信贷缺口，票据利率与PMI走势相关性减弱，政策干预影响凸显。
三、市场结构性特征
绿色票据成新增长点：新增政策额度推动绿色票据占比提升至25%，长三角、珠三角区域发行量领跑。
城商票利差走阔：高评级城商票转贴利率较国股票利差扩大至20-30bp，机构配置需求向信用溢价转移。
供应链票据创新加速：试点区域供应链票据“担保+”模式落地，科技平台与银行合作深化，推动商票流通效率提升。
四、风险与挑战
流动性扰动延续：4月MLF到期规模达1.2万亿元，若降准未及时落地，资金面或再度承压。
信用分层加剧：部分区域中小房企商票兑付风险上升，需警惕低评级票据流动性骤降。
外部政策冲击：美联储降息预期升温或缓解跨境资本压力，但中美利差倒挂仍制约货币政策空间。
五、四月展望：关键变量速览
政策风向：4月MLF到期1.2万亿，降准预期升温，若落地或带动短端利率下行10-15bp。
信贷切换：一季度“开门红”结束，票据冲量需求减弱，利率波动或收窄至1.7%-2.1%。
外部扰动：美联储6月降息概率升至70%，跨境资本压力缓解，但中美利差倒挂仍制约政策空间。